Regolamento (UE) 2026/825

Strategia di esecuzione degli ordini delle imprese di investimento

Il regolamento delegato (UE) 2026/825 integra la direttiva 2014/65/UE (MiFID II) con norme tecniche finalizzate a precisare i criteri per stabilire e valutare l’efficacia delle strategie di esecuzione degli ordini delle imprese di investimento. L’intervento si colloca nel contesto della revisione del regime di best execution introdotta dalla direttiva (UE) 2024/790, che ha modificato il quadro informativo e reso necessario l’aggiornamento della disciplina secondaria. Il regolamento mira a garantire maggiore trasparenza verso i clienti e una verifica più rigorosa, continua e documentata della capacità delle imprese di conseguire il miglior risultato possibile.

Ambito soggettivo e logica applicativa

Le disposizioni si rivolgono alle imprese di investimento che eseguono ordini per conto dei clienti o che ricevono e trasmettono ordini in relazione a strumenti finanziari. Il regolamento non disciplina in modo autonomo il funzionamento delle sedi di esecuzione, ma impone alle imprese di definire, applicare, monitorare e aggiornare la propria strategia di esecuzione degli ordini. Il riferimento alla sede di esecuzione rinvia alla definizione contenuta nell’articolo 64, paragrafo 1, secondo comma, del regolamento delegato (UE) 2017/565.

Contenuto minimo della strategia di esecuzione

L’articolo 2 richiede che la strategia contenga, in primo luogo, le procedure di governance interna per la selezione delle sedi di esecuzione e le misure per verificare che tali sedi siano autorizzate dall’autorità competente, oppure, se localizzate in un paese terzo, dalle autorità del paese terzo. Le imprese devono inoltre tenere un elenco interno delle sedi selezionate, che riporti almeno: denominazione e codice identificativo, data di approvazione, soggetto o organo che ha approvato la selezione, categorie di strumenti e tipologie di operazioni per cui la sede può essere usata, possibilità di utilizzo per clientela retail o professionale e ulteriori limitazioni operative.

La strategia deve anche descrivere i dispositivi e i sistemi di valutazione usati per controlli sistematici e rigorosi sull’equità del prezzo, includendo l’elenco dei fornitori di dati impiegati. Ciò vale anche per i prodotti personalizzati eseguiti fuori borsa. Inoltre, le imprese che prestano sia il servizio di esecuzione di ordini sia quello di ricezione e trasmissione devono chiarire come rispettano l’obbligo di agire nel miglior interesse del cliente nel decidere se eseguire o meno l’ordine.

Selezione delle sedi di esecuzione e dati di riferimento

L’articolo 3 dettaglia i criteri da considerare nella selezione delle sedi di esecuzione. Le imprese devono tenere conto delle caratteristiche e delle esigenze della clientela e dei fattori di best execution di cui all’articolo 27, paragrafo 1, MiFID II. In particolare, devono valutare:

• disponibilità di determinate tipologie di ordini;
• dimensioni e frequenza tipiche degli ordini;
• prezzo di esecuzione rispetto a dati di riferimento;
• costi complessivi sopportati dall’impresa, incluse commissioni di esecuzione, costi di connessione o adesione e costi di compensazione, regolamento, custodia e amministrazione.

I dati di riferimento devono offrire una rappresentazione completa e accurata dei prezzi di esecuzione nel mercato e includere almeno le sedi più liquide per ciascuna categoria di strumenti. Per l’OTC e i prodotti personalizzati, devono consentire una valutazione dell’equità del prezzo proposto al cliente. Ove disponibili, le imprese possono utilizzare i dati forniti da un sistema consolidato di pubblicazione. Se scelgono una sola sede di esecuzione per una categoria o per tutti gli ordini, devono spiegare nella strategia come tale scelta assicuri in modo duraturo il miglior risultato possibile.

Criteri di trasmissione degli ordini e sistemi automatici

Quando un ordine può essere eseguito in più sedi incluse nell’elenco interno, l’impresa deve indicare nella strategia i criteri e il relativo peso per individuare la sede che dovrebbe offrire il miglior risultato possibile. Tra i fattori da considerare figurano la categoria di strumenti, la classificazione retail o professionale del cliente, i costi direttamente connessi all’esecuzione, le dimensioni e la natura dell’ordine e i dati di mercato, compresi quelli storici se pertinenti e disponibili.

Per gli ordini dei clienti retail, devono essere considerati solo i criteri che incidono direttamente sul corrispettivo totale. Se l’impresa utilizza un sistema automatico di trasmissione degli ordini, la strategia deve descriverne le caratteristiche essenziali e spiegare i meccanismi con cui il sistema tiene conto dei criteri di selezione. Il regolamento, quindi, richiede una formalizzazione ex ante delle logiche di routing e una loro verifica coerente con la best execution.

Istruzioni specifiche dei clienti e scelta della sede da parte del retail

Le istruzioni specifiche del cliente possono impedire all’impresa di rispettare in tutto o in parte gli obblighi di selezione e di best execution. La strategia deve pertanto spiegare come distinguere gli ordini con istruzioni specifiche da quelli ordinari. Un’istruzione specifica può riguardare una parte o un aspetto dell’ordine, oppure l’intero ordine se richiesto espressamente dal cliente. Solo la parte effettivamente oggetto di istruzione va sottratta alla normale disciplina di esecuzione; tutte le altre parti restano soggette alle regole ordinarie.

Se al cliente retail è offerta la scelta della sede di esecuzione, la strategia deve spiegare come evitare di orientarlo indebitamente verso una sede specifica. Deve inoltre chiarire il trattamento delle commissioni differenziate tra sedi, precisare che il cliente è libero di non indicare alcuna sede e indicare che, in tal caso, la responsabilità di ottenere il miglior risultato possibile resta in capo all’impresa. Se il cliente non sceglie la sede, l’ordine viene trasmesso secondo la strategia di esecuzione dell’impresa.

Esecuzione negoziando per conto proprio e prezzi OTC

L’articolo 6 disciplina i casi in cui la strategia consenta all’impresa di eseguire gli ordini dei clienti negoziando per conto proprio, incluse le negoziazioni matched principal o altre operazioni con impegno di capitale proprio. In tali casi la strategia deve spiegare come si ottiene il miglior risultato possibile, quali misure sono adottate per identificare, prevenire e gestire i conflitti di interesse e come vengono valutati i rischi per i clienti.

La strategia deve inoltre illustrare il rispetto degli articoli 67, 68, 69 e 70 del regolamento delegato (UE) 2017/565 e precisare come viene garantita l’equità del prezzo per gli ordini eseguiti OTC. Sul piano operativo, il prezzo deve essere verificato anzitutto rispetto al prezzo osservato sul mercato al momento dell’operazione; se non è disponibile un prezzo affidabile, occorre fare riferimento a strumenti simili, comparabili o sottostanti; solo in assenza di prezzi affidabili è ammesso l’uso di un modello interno di pricing basato su dati affidabili e accurati riflettenti le condizioni di mercato.

Monitoraggio, valutazione periodica e correzione delle carenze

Il regolamento introduce un obbligo di monitoraggio continuo dell’efficacia della strategia di esecuzione. Le imprese devono verificare se gli ordini sono eseguiti conformemente alla strategia, quale qualità di esecuzione è stata ottenuta, come si colloca il prezzo rispetto ai dati di riferimento e se, per ciascuna categoria di strumenti, la qualità sia ottenuta in modo duraturo secondo soglie predeterminate.

Le soglie riguardano, tra l’altro:

• lo scostamento ammesso tra prezzo eseguito e prezzo di riferimento;
• la percentuale minima del volume totale negoziato che soddisfa i valori di riferimento;
• il numero minimo di ordini che soddisfano tali valori.

La valutazione dell’efficacia deve essere svolta almeno una volta all’anno e anche ogni volta che il monitoraggio evidenzi un mancato rispetto della strategia o un mutamento rilevante che incida sulla capacità di ottenere il miglior risultato possibile. Devono essere considerati costi e commissioni, esiti del monitoraggio, sviluppi dei mercati finanziari e loro effetti sulla qualità di esecuzione, l’emergere di nuove sedi di esecuzione e la scomparsa di sedi precedentemente selezionate. Se l’impresa utilizza una sola sede, deve anche confrontare periodicamente i risultati con quelli delle sedi alternative disponibili.

Le carenze individuate devono essere corrette il prima possibile, entro un termine ragionevole proporzionato alla gravità del problema, mediante aggiornamento della strategia e dei dispositivi interni.

Classificazione degli strumenti finanziari

L’articolo 9 impone alle imprese di classificare gli strumenti finanziari secondo le categorie elencate nell’allegato, che comprende azioni e certificati di deposito, ETF/ETN/ETC, certificati e strumenti analoghi agli strumenti di capitale, obbligazioni e strumenti del mercato monetario, strumenti finanziari strutturati, opzioni e future ammessi alla negoziazione, altri derivati, CFD, quote di emissioni e una categoria residuale di altri strumenti. È possibile individuare sottocategorie distinte quando ciò sia necessario per riflettere metodi di esecuzione differenti all’interno della stessa categoria o per consentire un monitoraggio efficace della qualità di esecuzione.

Abrogazione e decorrenza

L’articolo 10 abroga i regolamenti delegati (UE) 2017/575 e 2017/576, superati dalla nuova disciplina introdotta anche alla luce delle modifiche apportate al quadro MiFID II dalla direttiva (UE) 2024/790. L’articolo 11 dispone che il regolamento entri in vigore il ventesimo giorno successivo alla pubblicazione nella Gazzetta ufficiale dell’Unione europea, ma che si applichi solo dal 12 febbraio 2028, così da consentire alle imprese di investimento di adeguare strategia, procedure e infrastrutture informatiche. Il regolamento è direttamente applicabile in tutti gli Stati membri.